国内经济持续修复，行业表现继续明显分化

1.    股票投资回顾与展望

5月15日早盘走势分化后，大盘午后开始加速上涨，上证指数大幅反弹并收复3300点，创业板指数大涨2.11%。板块方面，有色金属、电力设备及新能源、非银行金融涨幅领先。4月A股整体在存量博弈之下延续震荡波动行情，多数宽基指数以不同程度的跌幅收尾，沪深300和中证800分别下跌0.54%和0.80%。行业主题表现继续呈现明显分化特征，传媒、建筑装饰、非银金融、石油石化涨幅居前超5%，而电子和计算机则在阶段性过热后出现明显调整。风格来看在中特估等主题行情带动下价值跑赢成长。受情绪影响，当前市场整体对基本面反应偏弱，季报披露期没有看到较明显的业绩驱动行情，还是主要在追逐热点主题。

海外方面

美联储如期宣布继续加息25个基点，但鲍威尔会后表示没有排除继续加息的可能性，称美联储将根据未来的具体经济数据通过逐次会议决定利率结果。我们判断紧缩周期尚未结束，美国整体通胀粘性依然较高，4月核心CPI同比上涨5.5%仍远高于目标区间，非农就业数据超预期上行，显示劳动力市场韧性仍强，短期内不会转向开启降息，利率仍将维持高位。美国4月制造业PMI连续第6个月处于收缩区间，海外衰退预期升温，中国外需回落担忧未减。

国内方面

一季度GDP增长4.5%，超出市场4%的预期，相比去年四季度2.9%的增速，显示当前宏观经济延续修复态势，但领先和高频指标仍反映出道路波折，4月制造业PMI较3月下降2.7至收缩区间，供需两端都呈现回落态势；4月地产销售环比略有缩减，积压需求推动告一段落后回暖的持续性仍有待进一步观察。政治局会议也指出“当前我国经济运行好转主要是恢复性的，内生动力还不强，需求依然不足”，短期市场对复苏斜率放缓的担忧仍存。但整体来说，在稳增长政策明显转向，货币端持续宽松的背景下，我们对今年宏观复苏依然比较有信心，判断GDP完成5%的全年增长目标还是大概率事件。受益于去年的低基数，以服务消费为主的需求恢复将带动经济在二季度同比明显反弹，以此撬动的收入改善预期将带动下半年消费整体恢复。房价趋稳，房地产销售回暖也将为下半年投资需求增加动力。

富达基金股票部副总监、基金经理周文群表示：“预计年内股票市场波动率依旧较大，注重估值的安全边际尤为重要。策略上围绕“经济复苏”主线进行布局，主要是消费、地产和基建相关产业链等。长期来看，我们也看好有长期成长空间的高端制造，医药等板块，在市场波动的时候择机介入。对市场热点概念主题保持积极关注，相对看好中特估的投资机会，方向上符合中国经济追求高质量发展的理念，对整体新一轮国企改革比较乐观，包括在激励机制优化、控成本方面都有较大改进空间，有望实现ROE明显改善从而提升估值，契合我们高质量选股的投资策略。另外在当前市场整体对经济复苏信心不足、投资主线不清晰的环境下，拥有稳定现金流和高分红的央国企投资确定性相对更高。”

2.    债券投资回顾与展望

国内宏观经济总体来说仍处于修复进程中，但补偿性需求集中释放后内生动能尚不足以接力，复苏斜率趋弱。分板块来看，消费仍然是总体复苏最值得期待的部分，但目前受制于不均衡的就业恢复和收入预期，整体呈现K型复苏特征。文旅部数据显示五一假期全国国内旅游出游2.74亿人次，较2019年同期大幅增长近20%，但实现旅游收入合计仅增长不到1%，表明人均消费实际显著收缩，居民支出依然维持克制。居民端“就业-收入-消费”的传导路径仍有待进一步改善，从而对未来可持续的全面消费复苏形成支撑，近期政策表态显示稳就业将作为下一阶段宏观调控的重点任务之一。地产方面4月以来销售数据超季节性回落，表明2-3月的同比修复主要来自疫情期间被压制需求的释放，可持续性仍有待观察；此外，多数民营地产企业仍处于休养生息阶段，一季度销售回暖并未向拿地开工有效传导。地产销售数据的回落也带来了对很多上游制造业预期的减弱，领先指标印证了市场的担忧，4月制造业PMI回落至荣枯线以下，其中新订单PMI环比大幅回落4.8至48.8，显示需求收缩，制约企业扩张意愿。从近期政治局会议表态来看，政策端维持稳增长方向，但后续将更注重结构上“对症下药”而非总量刺激，等待经济内生的正向循环启动。

4月市场不改经济弱复苏预期，对GDP、社融等超预期的经济金融数据反应钝化，更关注基本面的薄弱环节和结构性问题，地产销售等高频数据回落进一步强化了修复斜率放缓的判断，叠加跨季后资金面整体宽松，债市延续3月做多情绪，十年期国债收益率下行突破2.8%。往后看我们认为二季度经济环比复苏还是相对疲软的状态，因此对利率整体持中性偏多的观点，但当下收益率绝对水平已处于历史低位，判断胜率优于赔率。

富达基金固定收益部副总监成皓认为：“市场配置需求推动信用利差持续压缩，考虑到一季度信用债整体表现较强势，4月在久期和信用等级两个维度均做了偏向防御的微调，具体配置上维持相对均衡。信用的基本面仍然值得投资，信用利差有继续下行的空间，但3月以来债市资金净流入较大，银行间回购余额快速上升，在金融强监管以及金融主要目标定位服务实体经济的背景下，不排除监管打压杠杆对市场产生扰动的可能。因此维持信用债持仓的高流动性尤为重要，叠加目前高收益级性价比相对较低，策略上偏好中长久期的高等级信用。”

3.    国内外宏观展望

国内经济持续修复，带动消费进一步增长。4月制造业PMI环比下降2.7个百分点至49.2%，放缓幅度较大。疫情后集中开工的推动效应以及部分积压需求的集中释放的拉动效应在春节后都有较大体现，共同造成了2023年3月的高基数。虽然制造业PMI重回收缩区间，但3月服务业商务活动指数仅环比小幅回落至55.1%，显示疫情后服务业修复好于制造业的结构性特征仍然在延续。“五一”假期居民出行意愿强烈，消费热情高涨。其中线下服务消费呈爆发式增长，全国旅游出行人次和收入创下同期新高，出游半径扩大，跨境出游改善。

4月28日，中共中央政治局会议召开。会议强调“恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在”。积极的财政政策加力提效，稳健的货币政策精准有力，与中央经济工作会议及政府工作报告相同，意味着出台全面刺激政策的空间有限。

对房地产行业和私营部门的政策立场更为支持。有关房地产表述再调整，有关因城施策的表述进一步升级，并将重点放在完工上。在平台经济方面，表明政府更愿意支持领先企业创新。我们仍然认为，在看到更可持续的收入和就业复苏之前，宽松政策仍将是有针对性的、渐进的。

海外方面

美联储如期加息25个基点，联邦基金利率在2006年以来首次升至5%以上。美联储在最新的政策声明中修改了有关货币政策路径的表述，调整为“在确定在多大程度上的额外收紧可能是适当的，美联储需要综合考虑货币政策的累积效应、滞后性、以及经济金融的基本面”。通胀方面，美联储此次表态并未十分鸽派，鲍威尔表示委员会可能认为通胀不会很快回落，因此很快降息并不现实。

我们建议超配股票及信用债，低配利率债。尽管近期A股盈利修复有所缓和，但我们仍对一年内盈利复苏抱有信心。目前估值在非常有吸引力的区间，持仓仍在低位。据报道美国将在5月份的G7峰会期间启动对中国科技公司的投资禁令，但最新报道的版本较2月有所缓和。我们对股票依然保持超配观点。社融和信贷脉冲已经转向，随着需求逐渐复苏，我们预计信贷有进一步扩张的空间。尽管最近房地产销售有所降温，但鉴于估值的显著调整，我们对海外信用债的观点由中性调整为超配。近期对经济复苏的预期降温及低通胀预期，将10年期国债收益率压低至2.8%以下，目前的估值吸引力较小，我们对利率债维持低配观点。